北方股份是國內傳統的專業化礦用自卸車行業龍頭企業,生產各種型號的“特雷克斯牌”傳統自卸車(包括機械輪自卸車和電動輪自卸車),並提供備件和售後服務。2013年一季度公司實現營收7.1億元,同比增75%；營業利潤5431萬元,同比增170%；歸屬於母公司淨利潤4848萬元,同比增175%,大超市場預期。我們認為,公司營收大幅增長主要係在今年一季度部分合同集中交付,超高增速的可持續性不強;而淨利潤快速增長由於期間費用率的大幅下降,全年費用率水平仍需跟蹤。
非公路用自卸車國內需求平淡,公司在傳統自卸車市場占有率較為穩定,營收將隨行業同步變動。非公路自卸車產品廣泛應用於冶金、有色、煤炭、建材和水電等幾大行業的土石方運輸。近來,鐵礦和有色金屬礦對礦用車的需求同比變化不大,而由於國內水泥和煤炭價格的下行,水泥和煤炭行業的銷售狀況因價格下降受到一定影響。在國內需求不是很樂觀的情況下,一方麵,由於近2年公司成功將單價高的NET2150、NET240和NET260電動輪礦用車打入市場,另一方麵,由於公司礦用車在國外的銷售有所增加,使得公司營收穩步增長。
非公路自卸車主要包括寬體自卸車和傳統自卸車兩類,公司所生產的傳統自卸車適應自卸車向大噸位發展、以減少車流密度和提高效率的趨勢,但鑒於經濟性原因,傳統自卸車實現對寬體自卸車的全麵替代尚需時日。寬體自卸車主要是在傳統重卡自卸車的基礎上,加寬車箱和車架,增加車架和車橋的強度,采用大馬力發動機等,這類車載重量以30~50噸為主,由於經濟性在國內有很大的市場潛力。例如,40~50噸級別的寬體自卸車價格在40~50萬元/台,而傳統卸車價格在300萬元上下,寬體自卸車的初次投資成本要節約不少。但寬體自卸車的使用壽命約3年左右,而傳統自卸車約12年左右。根據目前形勢,寬體自卸車在我國非公路用自卸車市場占據主導地位(如表2所示)。但隨著礦山向大型化發展,為提高運輸效率,降低運輸成本,減少礦區範圍內的車流密度,大噸位車型在未來將被廣泛應用,但傳統自卸車實現對寬體自卸車的替代尚需時日。
機械輪自卸車毛利率較為穩定,新產品電動輪自卸車較低的毛利率拉低公司綜合毛利率。公司生產傳統的機械輪自卸車已有超過20年曆史,國產化率進展順利,60%~70%已經實現國產化,毛利率較為穩定。但新產品電動輪自卸車由於國產率較低,毛利率不及機械輪自卸車。我們分析,公司2012年毛利率比2011年下降3.41個百分點,2013Q1毛利率比2012Q1下降7.64個百分點,主要係低毛利率的電動輪自卸車收入占比提升所致。其中,2012年公司新產品電動輪礦用車對營業收入的貢獻率為15%左右,2013年一季度達40~50%。未來隨著大噸位電動輪礦用車國產化率的逐步提升,公司綜合毛利率有望恢複;同時考慮到機械輪礦用自卸車的發動機、傳動箱、電控係統、耐磨鋼板等關重零部件和部分原材料仍然依靠進口,人民幣升值也利於公司毛利率的提升。
盈利預測與投資評級。我們預計公司2013~2015年EPS分別為1.18、1.42和1.72元,同比增長19%、20%和21%。公司是傳統自卸車行業的龍頭企業,國內市場占有率達50%以上,產品質量穩定,擁有品牌優勢。雖然國內對傳統自卸車的需求平淡,但公司單價高的電動輪礦用車已成功打入市場,國外市場增量也較為可觀,這將使得公司營收較大概率實現平穩增長。長期來看,傳統自卸車逐步替代寬體自卸車是一個大趨勢,公司產品需求空間未來有望逐步擴大。同時,隨著未來大噸位電動輪礦用車國產化率的逐步提升,公司綜合毛利率有望恢複,因此,我們給予公司“增持”評級。
風險提示:宏觀經濟放緩,下遊鋼鐵、有色、煤炭和建材等行業對非公路用自卸車需求下降。
