2011全年業績低於預期
山河智能全年實現營業收入30.9億元，同比增長8.9%，歸屬母公司淨利潤2.03億元，同比持平，對應每股收益0.48元，低於我們和市場預期；4季度實現收入5.08億元，同比下降36.4%，歸屬母公司淨利潤7百萬元，同比下降82.4%，對應每股收益0.01元。
四季度挖掘機市場步入下降通道，公司挖掘機銷量同比下降約42%；同時上半年穩定增長的樁工機械業務出現同比下滑，帶動公司四季度銷售收入出現36.4%的同比下降。
銷售結構變化，四季度毛利率環比顯著回升：四季度單季毛利率達31.5%，同比、環比分別提升6.4和9.4個百分點，主要源於配件、煤機等高毛利產品在銷售中占比的提高；另一方麵，下半年樁工機械毛利率環比下降1.9個百分點，符合我們對市場需求下行環境下競爭壓力增大的判斷。
期間費用率高企，蠶食利潤：在三季度較高的基數上，公司四季度三項期間費用率合計仍然上升3.9個百分點，其中財務費用環比上升約78%，體現出偏緊的信貸環境對企業財務成本的壓力；另外，在收入明顯的下降條件下，公司開拓市場的支出仍然高企，銷售費用率達到11.7%。受較高費用率的侵蝕，公司四季度淨利率僅為1.3%。
終止股權激勵計劃，12年力爭兩位數增長：基於對工程機械市場狀況和財務壓力的現實考慮，公司公告將終止股權激勵計劃，斥資7100萬元回購限製性股票。展望2012年，公司提出收入增長13.8%、利潤增長12%的經營目標。
盈利預測
我們下調2012年盈利預測26%至2.3億元，並預測2013年盈利為2.64億元，對應每股收益分別為0.55和0.63元；
估值和投資建議
當前股價下，公司對應2011、2012年PE分別為20.5和18.1倍，高於工程機械龍頭公司。往前看，我們認為工程機械行業未來將進入“大而強”的時代，公司作為細分領域的龍頭將麵臨更多的競爭壓力和挑戰，我們維持“審慎推薦”的投資評級。投資風險來自於宏觀調控超出預期及市場競爭的進一步加劇。
